SE EMITIERON MAS PESOS DURANTE LA GESTI脫N MILEI QUE EN EL PRIMER SEMESTRE DE 2023

La base monetaria creci贸 en torno a 100% en los primeros seis meses del a帽o mientras que hace un a帽o ese crecimiento hab铆a sido de apenas 13%. Tambi茅n en t茅rminos ampliados hubo expansi贸n.

La 芦Fase 2鈥 del programa econ贸mico anunciado por el ministro de Econom铆a, Luis Caputo y el titular del Banco Central, Santiago Bausili, sigue generando repercusiones no s贸lo en el mercado sino tambi茅n entre economistas, incluso de aquellos de orientaci贸n m谩s ortodoxa, quienes advierten que si bien se anunci贸 un plan de 芦emisi贸n cero禄, lo cierto es que en lo que va de este a帽o, el Banco Central emiti贸 m谩s pesos que en el mismo per铆odo del a帽o pasado.

La cuenta sencilla que circula entre los analistas se basa en el aumento de la base monetaria de los primeros 6 meses de este a帽o, que fue de $8,9 billones, es decir aproximadamente 100% por encima del mismo per铆odo del a帽o pasado, comparado con tan solo $0,7 billones durante el primer semestre del 2023, una suba de apenas 13%, lo que en rigor implic贸 una contracci贸n de 25% ya que en ese per铆odo la inflaci贸n fue de 51% acumulada mientras que en 2024 la inflaci贸n acumulada fue de 82%. Es decir, seg煤n estos c谩lculos la base monetaria creci贸 un 5% en t茅rminos reales.

芦En el primer semestre del 2023 la expansi贸n monetaria simple, sin pasivos remunerados, aument贸 un 13%. Y en el primer semestre de este a帽o la suba fue del 110%. 驴Qu茅 significa eso? Que hay un festival de emisi贸n monetaria que explica la licuaci贸n del gasto p煤blico. M谩s que motosierras fue licuadora. Y, por otro lado, eso tambi茅n explica el aumento que estamos teniendo en todos los d贸lares, desde el libre hasta los financieros. Estamos frente a una situaci贸n en la cual esto puede llegar a impactar todav铆a m谩s en la inflaci贸n en los pr贸ximos meses禄, explic贸 Roberto Cachanosky, a pesar de que el IPC est谩, desde enero, claramente con tendencia a la baja

En cualquier caso, la promesa del plan de Caputo consiste, en su nueva fase, en que el 芦d茅ficit cero禄 converger谩 a 芦emisi贸n cero禄. Para ello, adem谩s de mantener el super谩vit como 煤nica v铆a para cerrar la canilla de emisi贸n para financiar al Tesoro, el Gobierno avanza en la eliminaci贸n de los pasivos remunerados del BCRA (los pases) para eliminar tambi茅n la emisi贸n por intereses. Es decir, que el BCRA deba emitir base para cubrir los intereses por los pasivos que emite para hacer operaciones de esterilizaci贸n. Ese mecanismo es el que se buscar谩, a partir de ahora, anular.

芦La emisi贸n cero es un cuento chino. Desde mediados de marzo la expansi贸n monetaria fue fenomenal. Est谩s teniendo en el mes que acaba de pasar un 17% de aumento de la base monetaria. Es una enormidad禄, plante贸 Cachanosky.

Con cifras levemente diferentes, tambi茅n el analista financiero Christian Buteler ratific贸 que la base monetaria, considerada como pesos en poder el p煤blico y dep贸sitos en los bancos (M1), creci贸 95%, m谩s que el a帽o pasado, 芦no necesariamente por el crecimiento de la econom铆a, sabemos que no es as铆禄, dijo. Aclar贸 que el stock de pesos total, que incluye los pasivos remunerados, crecieron a un ritmo algo menor.

Pero para eliminar los pases la estrategia ha consistido en transformarlos en pasivos del Tesoro de corto plazo (las LECAP) o bien en t铆tulos m谩s largos, pero con una opci贸n de venta a favor del BCRA (los puts), y tambi茅n transformarlos en pasivos dolarizados emitidos por el propio BCRA (los BOPREAL).

Esta transformaci贸n de los pasivos sigue teniendo potenciales connotaciones monetarias: los BOPREAL requieren que el BCRA compre reservas para lo cual emite pesos, y los t铆tulos con puts pueden ser vendidos al BCRA (que los compra emitiendo base, claro est谩). De ah铆 que el Banco Central mantiene por estar horas negociaciones con los bancos para, precisamente, neutralizar ese mecanismo

A煤n en el caso de las LECAP es f谩cil argumentar que en un escenario de tensi贸n financiera el BCRA deba intervenir para cuidar la estabilidad y asegurar que las tasas de inter茅s no se disparen. En resumen, la principal cr铆tica a la estrategia del Gobierno es que equivale a 芦cambiarlos de caj贸n禄: pueden estar en el de arriba o en el de abajo, pero siguen estando en el mueble.

芦Las 煤ltimas bajas de la tasa nominal de inter茅s del BCRA, al producirse en un contexto de percepci贸n de riesgo creciente por los problemas en el Congreso, incentivaron la salida de ahorros dom茅sticos y la baja de la demanda de pesos. Al mismo tiempo, los bancos decidieron cancelar pases pasivos y obligaron a una fuerte emisi贸n para poder pagarlos, haciendo que el peso vuelva a perder valor. Todo esto es lo que reflej贸 el fuerte aumento de la brecha cambiaria en los 煤ltimos 45 d铆as y es inconsistente con los objetivos cambiarios e inflacionarios del Gobierno禄, aport贸 por su parte el economista Aldo Abram, para quien el principal conflicto est谩 en el cepo. 芦El cepo genera un gran perjuicio para la recuperaci贸n de la econom铆a. Para ir a una unificaci贸n, habr谩 que sacar el exceso de emisi贸n que gest贸 la 煤ltima baja de tasas, depreciando el peso, y achicar la brecha禄, afirm贸.

Una observaci贸n similar al c谩lculo de la base monetaria vale para el caso que analice la evoluci贸n de la Base Monetaria 芦ampliada禄 (incluyendo pasivos remunerados y sus transformaciones bajo el gobierno de Milei). En ese caso, los observadores cr铆ticos concluyen que durante el primer semestre de 2023 esta base monetaria ampliada aument贸 en $6,4 billones (42% nominal y -6% real) mientras que en 2024 aument贸 en $43,9 billones (101% nominal y 10% real).

Una tesis emparentada a la de Abram y Cachanosky fue la que expuso en una nota reciente el ex viceministro de Econom铆a, Gabriel Rubinstein, quien si bien consider贸 un 芦m茅rito enorme禄 el ajuste fiscal, destac贸 que un exceso de oferta de Base Monetaria en los 煤ltimos 60 d铆as, estimado en unos $3 billones de pesos, equivalente al 25% de la Base total. Este exceso, seg煤n el exviceministro, ha provocado una demanda excesiva de d贸lares y bienes, explicando en parte el aumento del d贸lar contado con liquidaci贸n (CCL).

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